阿里巴巴淨利暴跌 75%：單季 AI 資本支出逼近 95 億美元

2026 年 8 月 20 日，阿里巴巴交出了 AI 基礎設施軍備競賽真實成本最清晰的一張快照：單季淨利年減 75%，僅剩約人民幣 104 億元（約 16 億美元）；但營收成長 9%，達人民幣 2,689.5 億元（約 396 億美元），雲端業務更創下 22 季以來最快增速。財報發布後，股價下跌約 5%。

營收成長與獲利崩跌之間的巨大落差，正是這一波 AI 熱潮的核心故事。阿里巴巴不是賣不動 AI——它幾乎把賺到的每一分錢、甚至更多，都投進了建設 AI 算力的軍備競賽。

關鍵數字

阿里巴巴 2027 財年第一季（6 月止季度）的數字赤裸裸地展示了這場交易：

• 營收： 人民幣 2,689.5 億元（約 396 億美元），年增 9%，優於分析師預期
• 淨利： 人民幣 104 億元（約 16 億美元），年減 75%（《華爾街日報》引用的數字為 76%、人民幣 105.5 億元）
• 雲端與 AI 營收： 年增 45%，達人民幣 484 億元，外部雲營收增速創 22 季新高；其中 AI 相關產品營收達人民幣 124 億元，呈三位數成長
• 資本支出： 單季人民幣 677 億元（約 95 億美元），年增 75%
• 自由現金流： 轉為人民幣 446.7 億元的淨流出
• 利潤率： 淨利率壓縮至約 6%

執行長吳泳銘早已明言將 priorititize AI 成長優先於短期獲利，他在法說會上將本季定位為戰略卡位的證明而非陣痛：阿里雲處於 AI 熱潮的「優越位置」（superior position）。管理層重申三年人民幣 3,800 億元（約 530 億美元）的 AI 基礎設施計畫，並表示這些投資可望在約三年內開始回收。

循環融資的陰影

獲利暴跌之際，市場對 AI 經濟學的更深層焦慮也逐漸具體化。彭博對這份財報的報導，直接把「阿里巴巴的 AI 支出狂潮」與「循環融資（circular financing）疑慮」並列——這種如今遍布全產業的做法是：晶片商與超大規模雲端業者入股 AI 實驗室或新創雲端業者，後者再回頭向自己的投資人承諾採購算力。

國際清算銀行（BIS）在 2026 年年報中明確點名循環融資是 AI 建設潮中「最突出」的結構性風險：供應商實質上在融資自家產品的採購，進而強化需求假象。放空者 Michael Burry 更主張，這種安排可能在超大規模雲端業者、AI 實驗室與晶片商之間人為撐起需求與營收。《華爾街日報》近期分析估算，一旦計入債務、租賃與表外工具，大型科技業真實的 AI 支出承諾比帳面數字高出約 3 兆美元。

阿里巴巴本身就多路深度纏繞在這張網中——它是販售 AI 算力的雲端業者，是需要算力的 Qwen 模型開發者，據報導也是中國 AI 生態系供應商融資循環的參與者。該公司近期還以約 15 億美元出售遊戲部門，部分原因正是為了支應 Qwen 勢頭所需的更大規模 AI 投入。

為何中國最大的 AI 豪賭牵動全球

阿里巴巴已成為西方觀察中國 AI 企圖心的指標案例。Qwen 系列模型是 全球下載量最高的開放權重模型 之一，而阿里雲 45% 的外部營收成長證明需求是真實且付費的——不只是模型發布與跑分。當中國最大雲端業者的執行長說 AI 是公司「最確定的成長引擎」，並用單季 95 億美元的資本支出 backing 這句話，這本身就是全球算力市場走向的訊號。

但數字也同時暴露了壓力。以阿里巴巴的規模，6% 的淨利率幾乎沒有犯錯空間。人民幣 446.7 億元的負自由現金流，意味著這波建設已經靠舉債與儲備支撐，而非本業現金流。如果 AI 需求以 45% 的速度持續複合成長，這場豪賭將被證明是遠見；如果需求停滯——或者全產業的循環交易最終被證明灌水了需求訊號——阿里巴巴將為從未完全實現的營收，買下十年的折舊負擔。

值得注意的是，管理層「三年回收」的說法，比一年前產業的氛圍謹慎得多。連最激進的支出者，現在談的都是時程表，而不是無限。

後續觀察重點

1. 雲端成長的持續性。 45% 之所以是 22 季新高，部分原因是基期偏低。未來兩季將揭示這是複合趨勢，還是積壓需求的消化。
2. 資本支出軌跡。 三年人民幣 3,800 億元計畫相當於每年約 950 億元——目前單季 677 億元的速度遠超計畫。不是上修指引，就是支出踩剎車。
3. 融資網絡。 觀察 BIS 式的循環交易檢視，是否在美中任一市場轉化為實際監管約束——這將最先衝擊靠供應商融資撐起的需求。
4. 利潤率底線。 管理層承諾成長優先於獲利，但淨利率逼近中個位數正在考驗投資人耐心。5% 的股價跌幅顯示耐心已經變薄。

阿里巴巴這一季並不是在警告「AI 需求是假的」——雲端營收是真實的、成長的、由客戶付費的。它警告的是這波熱潮底下的融資結構：整個產業正在花明天的利潤買今天的 GPU，而帳本已經開始誠實地反映出這件事。