400 億美元的第二次機會：Thinking Machines 在融資崩盤後的重生之路

在上一輪 500 億美元融資因人才大量流失而崩盤、成為矽谷最愛圍觀的連續劇八個月後，Mira Murati 的 Thinking Machines Lab 重新回到談判桌。根據 TechCrunch 於 9 月 3 日的報導以及 The Information 的消息，這家新創公司正在洽談以至少 400 億美元的估值募集 10 億美元資金，種子輪投資人 Accel 有意領投，而自種子輪即參與的 Nvidia 據傳正討論投入約 25 億美元。

這個數字低於公司去年 11 月追求的 500 至 600 億美元。但它仍是 Thinking Machines 於 2025 年 7 月寫下 AI 史上最大種子輪紀錄時 120 億美元估值的三倍以上。而且這一次，支撐募資說帖的是產品與營收，而不只是創辦人的光環。

從史詩級種子輪到連續劇

Thinking Machines Lab 由前 OpenAI 技術長 Mira Murati 於 2024 年底創立——她在當年 9 月離開 ChatGPT 的缔造者之後不久便展開新事業。隨後她迅速召集了一批 OpenAI 老兵，包括共同創辦人兼技術長 Barret Zoph、共同創辦人 Luke Metz，以及約兩打來自前沿實驗室的研究員與工程師。

這樣的陣容立刻吸引資金湧入。2025 年 7 月，公司完成 20 億美元種子輪、估值 120 億美元——AI 史上最大種子輪——由 Andreessen Horowitz 領投，Nvidia、GV、Lightspeed 與 Conviction Partners 跟投。當時質疑者便指出，投資人買的主要是履歷，而非已出貨的產品。

到了 2025 年 11 月，市場胃口變得更大。外界傳出公司正洽談以 500 至 600 億美元估值募資——四個月內估值翻漲四到五倍——而支撐這一切的是僅有的一款產品：微調平台 Tinker。這些談判始終沒有成交。接下來發生的事宛如電視劇本：2026 年 1 月，共同創辦人兼技術長 Barret Zoph 在全員大會中宣布離職。不到一小時後，OpenAI 宣布他回歸，同行的還有共同創辦人 Luke Metz 與研究員 Sam Schoenholz。《紐約時報》報導，隨後數週公司約 100 名員工中又有約 9 人跳槽 OpenAI 或收到邀約。估值談判就此破局，公司的私人估值標記回落至 120 億美元的種子輪價位。7 月，創始研究員 Lilian Weng 也回歸 OpenAI。而 Zoph 後來又再度轉職——TechCrunch 於 8 月 27 日報導，他目前已加入 Google。

改變的關鍵：Inkling 與營收

2026 年 9 月的不同之處在於產品故事，而非資產負債表。今年 7 月，公司推出了開放權重模型 Inkling，透過使用量計費的算力費用賺取營收——客戶在 Tinker 平台上用自己的資料微調模型時付費。據 Tech Funding News 引述熟知公司財務的消息來源，年化營收已突破 1 億美元。

這個營收數字是雙面刃。它證明「開放權重 + 付費算力」的策略可行——公司免費開放模型權重，並對底層基礎設施收費，這套模式最早由 Hugging Face 大規模驗證，也被 Meta 廣泛採用。但 1 億美元營收對上 400 億美元估值，意味著本益比超過 400 倍，即使在這一波 AI 週期中也幾乎沒有前例可循。相較之下，投資人對營收達數十億美元的 AI 基礎設施公司抱怨 30 到 50 倍的估值都嫌貴。

算力故事是這次募資說帖的核心。Nvidia 於 3 月與 Thinking Machines 簽訂多年合作協議，承諾提供至少 1 GW 的下一代 Vera Rubin 系統，並另行投入一筆未公開的股權投資。Nvidia 據傳將在本輪投入 25 億美元——由 The Information 率先報導——暗示新增資金的主要去向：購買並營運 Inkling 商業模式所依賴的算力。在頂尖實驗室動輒簽下 450 億美元算力合約的 AI 經濟中（如 Anthropic 於 8 月 26 日與 Nscale 的交易），算力不足已是競爭劣勢，而「有算力背書」本身就是投資理由的一部分。

Accel 的信念加碼

Accel 願意領投本輪，顯示其信念並未動搖。該公司今年已在新基金中投入約 85 億美元，而 Thinking Machines 仍是其最受矚目的 AI 投資案之一。在一輪融資崩盤八個月後領投 400 億美元的重新定價，本身就是一種表態：Accel 押注 1 月的人才出走是一次性衝擊而非結構性缺陷，且 Inkling 的早期營收軌跡驗證了開放權重基礎設施的論點。

但也有理由保持謹慎。本輪尚未成交，洽談中的條款隨時可能變動。估值較 500 億美元的目標回落，本身就是投資人對最初開價說不的訊號。人才問題也沒有完全消失：Murati 仍是錨點，但公司八個月內失去了三位共同創辦人與一位創始研究員，而 Google 上個月才剛挖走它的前技術長。

不過結構性論點確實存在。2026 年是開放權重模型的高光時刻——Meta 的 Muse 系列、阿里巴巴的 Qwen 家族，以及 MBZUAI 於 9 月 3 日發布的 K2 Horizon 模型艦隊，都以開放權重作為分發策略。Thinking Machines 是少數直接透過自有算力平台將開放權重變現的實驗室。如果 Inkling 的營收持續複合成長、Vera Rubin 算力如期到位，400 億美元的要價甚至可能顯得保守。反之若成長停滯，公司將等於募了一筆巨款，卻只成為一家微調工具供應商——那是一門好生意，但不是 400 億美元的生意。

在見證第一次嘗試因領導層出走而崩盤之後，400 億美元是否是投資人願意再買單一次的價格，正是這一輪融資必須回答的問題。